前言﹕格雷欣法則的矛盾解釋
「格雷欣法則」是一條有名的經濟學理論，但一直沒有一套公認的理論，去對這法則作出陳述和解釋，反而多著互相矛盾的例證和解釋。本文就是試圖用一條理論，圓滿的去解釋這條法則。
1. 甚麼是格雷欣法則？
「格雷欣法則」(Gresham’s Law)的簡單陳述是﹕「劣幣驅逐良幣。」(Bad money drives good.)正確地說，它是﹕當政府立法把兩種不同的貨幣定成等價時，成色差的會在市面上流通，成色好的則會被收藏起來。
格雷欣(Thomas Gresham，1519-1571)是英國的金融專家，先後為愛德華六世、血腥瑪麗女王和伊莉沙白女王當過金融顧問。伊莉沙白女王的父親亨利八世曾經試過利用降低「先令」(1英鎊=20先令)的白銀成色，降低了40%之多，把扣下來的白銀，來作為政府收入。這做法使到貨幣紊亂，通貨膨脹。女王登位之後，想回復鑄造舊的、成色足的先令，但是格雷欣建議不要，因為人們會把新鑄造的、成色足的良幣收起來，仍然繼續使用前朝的、減值了四成的劣幣。這等於政府送錢給民眾。
19世紀的經濟學家Henry Dunning Macleod在一本沒有出版的書，引用了這段故事，把這「劣幣驅逐良幣」的理論稱為「格雷欣法則」(Gresham’s Law)。事實上，這條理論，早在Macleod或格雷欣之前，已經廣為人知。例如說，在波蘭，這法則叫「Copernicus-Gresham Law」，因為早在格雷欣之前的40年，波蘭的天文學大師哥白尼已經提出過這法則。
然後一直追溯上去，埃及家Al-Maqrizi(1364-1442)、中世紀的哲學家Nicole Oresme(1320-1382)是更早的發現者，追到最遠的論者，是二千多年前的希臘喜劇大師阿里昔多芬(約西元前446 BC –約西元前386)，他在《Frogs》的劇本中有一段﹕「我們的城市的人和錢有相同的現象。她有好的和有價值的兒子，她有好的新金幣和舊銀幣，硬幣足成色地有合金、黃金、白銀，每一枚都鑄得好、聽起來聲音清脆。但我們永不用它們！其他的劣幣則傳來傳去，都是上星期才鑄好的、惡名品牌的、用劣質銅造的。人也是一樣，正直的、沒有惡名的、高貴的(意即都見不到了)，到處都是用劣質銅造的人……」
所以，「劣幣驅逐良幣」這個理論，早在一百年前，已經流傳廣泛了。1926年版的《Palgrave Dictionary》已經指出了﹕「如果政府利用立法，把兩至三種不同的流通貨幣賦予相同的票面值，交易將會總是以生產成本最低的媒介來進行，而且，比較貴重的媒介，將會在交易中消失。」
2. 反對格雷欣法則和Thiers’ Law
近代的人許多不同意「格雷欣法則」，提出了很多例子，去推翻，或作出反證，或者是作出了修正。
張五常的說法是﹕「『劣幣驅逐良幣』的神話在邏輯上的錯誤是顯然易見的，它只考慮到一方(買方)的精明(劣幣付出去，良幣收起來)，卻完全忽視了收取貨幣的一方」(賣方)也不是笨蛋(劣幣不肯收，除非加價，良幣樂於收，甚至願意減價)。除非信息不對稱能長期地存在，而且沒有甚麼行之有效的解決之道，所謂劣幣驅逐良幣只是曇花一現。而市場上的信息不對稱，往往是買的不如賣的精，這可不僅僅是針對出售的產品，即使是對貨幣的識別能力也往往是如此。否則不要說劣幣，假幣豈不早就大行其道，把真幣都淘汰出局了？」
他曾經用過上世紀80年代的人民幣和外匯券來作為例子，認為「一國兩幣」可以用不同的兌換價來作融合，換言之，良幣和劣幣，是匯價的問題，可以用不同的兌換率去加以調節。
政治經濟學家Peter Bernholz把以上的情況叫作「Thiers’ Law」﹕當高速通脹時，匯價高於與高速通脹中的貨幣，而並沒有新的匯價去對此作出調整，Thiers’ Law便會出現。Thiers’ Law的名字是出自十九世紀的法國史家Adolphe Thiers，他專門研究法國大革命，而法國大革命時，亦是法郎的惡性通脹期。
從以上的陳述，我們可以看到，有的時候，格雷欣法則會適用，劣幣驅逐了良幣，有的時候，它會不適用，人們會放棄了劣幣，有的時候，人們則會使用張五常所說的，用不同的匯價，去調節良劣不同的貨幣。在下文，我們會首先舉出一些例子，去表達這三種不同的情況，然後再作出一個理論性的解釋，去表述為甚麼會出現這三種不同的現象，而三種不同的現象，也可以用同一套理論去解釋。
3. 第一個例子﹕劣幣驅遂良幣
我檢視過很多前人的文獻，都舉出過劣幣驅逐良幣的例子，其中一部份是不能成立的，因為這些例子違反了基本的條件。這也即是說，部份文獻所舉的例子有誤。
例如說，中國的王莽發行了「大泉五十」，這是人類歷史上第一次鑄造鐵錢，但是流行不廣。第一個大規模發行鐵錢的，則是梁武帝發行的四種五銖錢。以金屬價值而論，鐵的價格比銅低得多，所以新發行的鐵錢是劣幣，原來的銅錢才是良幣。在王莽和梁武帝的故事，他們發行鐵錢的先決條件，是立法把鐵錢定為唯一的合法貨幣，在當時的環境，使用銅錢是非法的行為。雖然，在民間，把銅錢和鐵錢夾雜使用，仍然是慣常的做法。
劣幣驅逐良幣的先決條件之一，是劣幣和良幣兩種都是法定貨幣。所以，以上的例子是不恰當的。
又例如說，南宋的紙幣，「會子」的發行。1160年，南宋政府「初命臨安府印造會子，許於城內外與銅錢並行。」因此，那時一共有兩種合法貨幣﹕銅錢和會子。當然了，有金屬支持的銅幣是良幣，而作為印刷品，一張張的會子是劣幣。這兩者雖然都是合法貨幣，但在民間，卻不是以等價來兌換。它的面值是1緡=1,000文。在發行的初期，民間匯價是1緡會子兌770文，到了1195年，由於通貨膨脹，變成了兌620文，到1236年，兌300文，1275年時，則只值192文了。
由此可見得，在當時，雖是有兩種合法貨幣，但也有兩種不同的兌換價。張五常的說法發揮了作用。
劣幣驅逐良幣的先決條件之二，是一共有兩種或以上的合法貨幣，但只有劣幣在市場流通，良幣則被收起來。以上的情況是兩種貨幣同時流通，只是有不同的兌換價。所以，以上的例子，也是不恰當的。
當然，劣幣驅逐良幣，也並非沒有例子。最典型的就是在歐洲的金銀複本位制。
複本位制，也即是有兩種法定貨幣。在複本位制之中，也可以根據不同的觀察角度去細分，其中的一種分類方法，就是兩種法定貨幣究竟是浮動匯率，或是固定匯率。像前述南宋的會子，雖然有官方兌換價，表面上是1緡會子=1,000文銅錢，但是官方不限制兌換，也就等於自由浮動匯價了。
歐洲從13世紀開始，已經同時流通金幣和銀幣，在這時，兩種貨幣的匯價是浮動的。隨著時間的過去，政府開始壟斷貨幣的發行，既然官方同時發行金幣和銀幣，那就不得不固定了兩者的匯價。例如說，在1663年，英國人開始發行guinea金幣，其價值相等於1鎊，或1磅白銀，也即是20先令。
但是，黃金和白銀的價格比率不是永遠維持不變的，而是不停的在浮動。因此，格雷欣法則發揮了作用。當金幣的價格高於銀幣時，金幣在市面絕跡，反之，則銀幣在市面絕跡。「失踪」了的良幣一共有兩個出路，一是藏在人民的家裏，二是跑到了別的地方。
美國在立國的初期，實行了金銀複本位制，法定兌換價是1﹕15。但是在其後的40年，金價漲到了1﹕15.6。在法國，金銀複本位的官方兌換價是1﹕15.5。結果就是在美國，金幣是良幣，銀幣變成了劣幣，於是，格雷欣出來了，劣幣驅逐良幣，人們精明地進行了黃金和白銀的對沖，白銀大量進入美國，金幣流出，令到美國從法定上的金銀複本位，變成了實際上的銀本位。
歐美諸國對此的應變方式，是不停的隨著市場價格，改變複本位的兌換價。例如說，英國在1717年，把兩種法定貨幣的兌換價改成1guinea金幣=21先令，這相等於1黃金﹕15.2白銀。
很明顯，金銀複本位制度製造出了不少混亂。到了19世紀，大部份的歐美國家都過渡到了更為簡單的金本位制度。
如果我們不把政府法定的「官方貨幣」來視為先決條件，而是以實際的市場流通來定義，則最熟悉的例子是港元和澳門元，一直以來，都是以1港元﹕1.03澳元的比例去掛鈎兌換。港元在澳門並非法定貨幣，但可以合法地流通。在市面上，只有澳門元在流通，永遠見不到港元。偶爾有一些香港遊客，闊綽地使用港元來作消費，澳門人會以1﹕1的兌換價收下來，然後藏在家裏，或者用1﹕1.03的兌換價，向銀行兌換。這就是劣幣驅逐良幣。
4. 第二個例子﹕兩幣兩價
當我去找尋劣幣驅逐良幣的例子時，發現例子不多，所以採用了最流行的金銀複本位制。反而是要找出雙軌價格的例子，則多得數也數不清，問題只在於採用哪一個。在這一方面，張五常的說法顯然是大勝了。
如果要隨手拈出例子，前述的南宋會子是一例，也是前面說過的人民幣和1979年至1995年流通的外匯券又是一例。
在清朝，採用了銀銅複本位的貨幣制度，大額的交易媒介是白銀，任由民間去提鍊鑄造，小額的貨幣是銅錢，則由政府去壟斷。官方的白銀銅錢兌換價是「每錢一千，值銀一兩」，而且還規定了「永為定例」。由於清政府嚴格的控制了銅錢的發行量，複本位的兌換價一直保持穩定。直至道光初年，依然維持1：1,000的白銀銅錢比例。後來因為鴉片的盛行，白銀大量流失到賣鴉片給中國的西方，白銀快速升值，銅錢快速貶值。到了道光二十年，一兩白銀可以兌換到一千六七百文了。這就是林則徐那篇著名奏摺「煙不禁絕，國日貧，民日弱，豈惟無可籌之餉，抑且無可用之兵」的背景。
後來，鴉片戰爭打敗了，白銀流失得更快，到了咸豐年代，1兩白銀已經可以換到二千二三百文了。
以上就是兩幣兩價，兩價並軌的近代例子。
5. 第三個例子：良幣驅逐劣幣
良幣驅逐劣幣，最常舉的例子是惡性通貨膨脹，例如說，威瑪德國的馬克，國民政府末期的金圓券，又或是2009年的津巴布韋元，幾乎沒有人肯接受它們法定貨幣。在20世紀的末期，東歐和解體後的蘇聯都有法定貨幣，但是人民都不肯用，寧願不合法地使用美元，來作為交易的媒介貨幣。但是很明顯，這些例子並不恰當，因為美元並非威瑪德國、國民政府或津巴布韋的法定貨幣，所以並不符合格雷欣法則的劣幣和良幣的先決條件。這些例子只能算是惡性通脹，或貨幣崩潰。
明朝在洪武八年，即1375年，發行了「大明寶鈔」，它的面積是30厘米X 20厘米，是史上面積最大的鈔票。它有6種面值，壹貫(即一千文)、五百文、三百文、二百文、一百文。
大家知道，鈔票是紙製的，不能耐久使用，而明朝政府回收紙幣再重發，要收工本費。另一方面，它又沒有節制地印刷，必不可免地引致了通貨膨脹。到了57年後的1432年，一貫寶鈔只值五文銅錢，也即是只值回面值的0.5%。人民當然棄用這鈔票，結果是「積之市肆，過者不顧」。明朝的人民改用良幣，也即是銅錢，來作為交易媒介，大明寶鈔再不通用。從此明政府也沒有發行大明寶鈔了。
6. 找出不變的規律
以上的三組例證，分別通向了三種情況﹕劣幣驅逐良幣、兩幣兩價、良幣驅逐劣幣。如果我們相信經濟學是一種科學，那就要相信，以上的三種情況，不會是隨機發生，又或者是無厘頭地發生，而是依循著一條不變的科學規律，一條可以同時解釋到以上三種情況的經濟學法則。
下文就是企圖用一條定律，來解釋劣幣和良幣的流通規律。但在說出這條定律之前，我還想再舉出一個例子，就是在中世紀時，歐洲鑄幣廠的鑄幣過程。
7. 中世紀的鑄幣廠
自從羅馬帝國在476年分裂之後，歐洲進入了歷時七八百年的「黑暗時代」，分西由許多小國、甚至是莊園，以封建形式去作統治。
鑄幣是一門利錢豐厚的生意，鑄幣廠通常是由當地最有權力的人所控制，例如說，國王，或是主教。它經營的方式，就是來料加工，然後收取手續費。人民把黃金或白銀交到鑄幣廠，鑄幣廠把它提煉至規定的成色，然後鑄成硬幣。在這個過程中，鑄幣廠會抽取一定的分量，傳統上的「收費」是2%至3%之間，作為利潤。
這也即是說，市民把金或銀交到鑄幣廠，拿回錢幣，所得回的重量，會比原來的輕上了一點點。
按道理說，如果政府在鑄幣時收取費用，為甚麼市民還要把金銀送到鑄幣廠，白白吃虧呢？奧妙就是在這裏﹕政府會把鑄造出來的貨幣的面值，定位比它的實質重量高出一點點。換句話說，新鑄硬幣的面值，會高於其重量，這個「升值」，不單足以彌補在鑄時失去了的2%至3%的重量，還能帶給人民額外的利潤，所以人民才會樂此不疲，巴巴的把黃金和白銀送進鑄幣廠，交由其去鑄幣。
所以，在人民的心目中，把金銀送到鑄幣廠去，是除笨有精的做法。
8. 無中生有的價值
問題來了﹕人民不是傻瓜，如果我們相信經濟學，必然也相信，市場的力量就有如科學定律，是不會錯的。人民如果願意接受由官方鑄幣廠鑄造出來，面值高於其成色的硬幣，其中一定有其硬道理，證明了其真實價值是與其面值相等，或至少高於其在鑄幣時失去了的2%至3%的重量。
說完了政府的想法，現在輪到平民百姓了。按道理說，如果政府在鑄幣時收取費用，為甚麼他們還要把金銀送到鑄幣廠，白白吃虧呢？這是因為政府會把鑄造出來的貨幣的面值定位比它的實質重量高出一點點，所以在人民的心目中，把金銀送到鑄幣廠去，是除笨有精的做法。
這一個顯然是無中生有的價值，究竟是從何而來呢？
9. 政府的法律價值
在2011年9月30日，加拿大CTV Calgary的女記者Bridget Brown說了一句話﹕「黃金的背後甚麼都沒有，但美元有聯邦儲備局支持。」(Gold is not backed by anything but the US Dollar is backed by the Federal Reserve.)因為這句話，在一年後，她成為了「史上對經濟最無知的電視記者」(the most economically illiterate TV journalist in history.)。
我曾經在某份報章的專欄評論過Bridget Brown的這句話﹕「美元有聯儲局支持」，並不全對，因為美元的最大支持，不是聯儲局，而是美國政府和美國法律。一個國家的法律規定了，其貨幣是唯一的法定貨幣，其人民不管願意，還是不願意，都得使用貨幣來作交易，沒有其他的選項。人們可以不接受黃金作為交易的媒介，但必須接受貨幣定價，就是在惡性通貨膨脹時，也要用貨幣來交易，而很多市場行為，如交稅、交電費、交水費等等，都是只有使用貨幣，才能做到的。
所以，正解是﹕一個政府的法律，是有價值的。這價值來自政府的威望、來自其軍事力量、來自人民的慣性，來自與政府的交易(如交稅時指定使用的貨幣)，等等等等，但與本文無關，不贅，否則又是另外一篇文章了。總之，我們知道的是，政府法律可以把貨幣賦予價值，就是如此。
10. 法定貨幣的溢價
當政府用立法去決定了其貨幣的價值，也即是給予了其溢價。以今日的美元為例子，是完全沒有價值的fiat money，但是由於美國法律給予了它的官方地位，它便有了價值。如果政府連fiat money都能給予價值，把一個只比其面值輕了一點點的硬幣，變成了與面值等價，當然是輕而易舉的做到了。這就是中世紀時歐洲鑄幣廠的鑄幣之謎的解答。
政府的法律固然可以把價值賦予給貨幣，但是這個增值，卻不是無限度的。以今日的美元為例子，作為fiat money，如果大量發行，是會導致貨幣貶值的。鑄幣也是一樣，如果成色不足，而且鑄幣的數量不多，那就可以維持其面值。然而，如果成色和面值相差太遠，而且又大量鑄幣，兩者隨便一樣，或兩者同中，那麼，貶值就會發生了。
結論﹕繫於劣幣究竟有多劣
舉例和分析到了這裏，應該是結案陳辭的時候了。透過前文的分析，得出了政府的法律對貨幣價值發生的作用。但，究竟甚麼時候會劣幣驅逐良幣，甚麼時候會兩幣兩價，甚麼時候會良幣驅逐劣幣呢？
答案是﹕當政府法律賦予的溢價，仍然相等於、或高於劣幣的面值時，劣幣會驅逐良幣。因為在這時候，人們仍然樂意以劣幣的面值去作交易。換個說法，當劣幣並不是太過惡劣時，它可以驅逐良幣。然而，當劣幣真的很劣，劣得連政府的法律也抵不住其劣，令到其真實價值低於其面值，甚至是低於面值很多時，結果就變成了兩幣兩價，市場自然會根據供求關係，去決定兩者的兌換價。
至於由兩幣兩價，變成良幣驅逐劣幣，通常是一個漸進的過程，因為這牽涉到劣幣的在市場上消失。像前述的大明寶鈔，用了數十年的時間，漸漸變成了通寶銅錢，就是一個例子。當然，貨幣的失效，牽涉到很多的因素，其中最常見的兩個情況是通貨膨脹和政權改變，但這僅僅是劣幣，也即是一種貨幣的消失，而與良幣無涉，所以與本文的主題無關，不述了。
作者簡介：
周顯，著名的炒股理論家，吃喝玩樂家，不著名的歴史學家、政治學家，過去還曾經當過社論主筆和武俠小說作者。
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